外媒：国米财务全面复苏，股东橡树资本的潜在收益超10亿欧

直播吧10月30日讯 国际米兰在橡树资本治下财务复苏，记者Marco Iaria与媒体Football Benchmark联合深入探讨了国际米兰的财务进展，以及若橡树资本决定出售俱乐部可能获得的投资回报。

几个月来，国际米兰一直是高端金融圈热议的话题。私募投资者，尤其是海外资本，已悄然表达了从橡树资本手中收购国米少数股权的兴趣。目前尚无实质性进展——只有不绝于耳的传闻，包括《晚邮报》近期报道的一家卡塔尔基金。据悉，该基金为Al Mirqab，是管理卡塔尔埃米尔堂弟哈马德·本·贾西姆·本·贾比尔·阿勒萨尼 Sheikh 财富的家族办公室。橡树资本自然未作回应。

自这家加州基金于2024年5月接管国米以来，其确立的原则始终未变：“橡树资本致力于为国米的长期繁荣争取最佳结果。橡树资本的使命是确保国米集团的运营和财务稳定，保持母公司的竞争力，使其继续跻身世界顶级足球俱乐部之列，从而取得辉煌的竞技成绩，并扩大其在全球的商业影响力。”

这并非一项短期计划，而是一个中长期规划。话虽如此，限制投资期限并最终实现回报是基金的天性。更何况，橡树资本接手国米在某种程度上算是“意外之喜”。

值得一提的是，橡树资本是一家另类投资管理公司，也专长于向财务困难的企业提供贷款（即压力债务与不良债务投资），这类交易的风险高于常规投资。其管理资产规模约为2060亿美元，近期已被加拿大博枫集团（Brookfield）全资收购。橡树资本通过卢森堡实体Grand Tower和International Sports Capital持有国米99.6%的股份，剩余0.4%由少数股东持有。

橡树资本成为俱乐部老板，是因为张康阳家族未能偿还2024年5月到期的三年期贷款，未偿本息总额达3.95亿欧元。在中国老板违约后，橡树资本行使了股份质押权，接管了国米。撇开阿拉伯投资者有意收购的传闻不谈，有一点已十分明确：当橡树资本决定出售其持有的全部或部分国米股份时，它将获得一笔极其丰厚的利润。

原因如下：在2021/22至2025/26这五个赛季中，俱乐部在竞技上取得了巨大成功，同时财务状况也大幅改善。2022/23赛季杀入伊斯坦布尔欧冠决赛之际，俱乐部的营业收入从2021/22赛季的3.22亿欧元增至3.86亿欧元，其中欧战收入从6200万欧元攀升至1亿欧元，比赛日收入从4400万欧元增至8200万欧元。净亏损同比几乎减半，从1.4亿欧元降至8500万欧元。

橡树资本在2024年5月的接管，恰逢2023/24赛季末，当时国米的净亏损已进一步收窄。在新东家麾下的首个完整赛季（2024/25赛季），国米三年内第二次闯入欧冠决赛。营业收入达到5.46亿欧元的峰值，其中包括1.68亿欧元的国际赛事收入（得益于欧冠的出色表现和参加世俱杯）。比赛日收入突破1亿欧元，多年来首次实现账面盈利，税后净利润达3500万欧元。

到了2025/26赛季，由于国际赛事收入减少，营业收入回落至4.62亿欧元。尽管如此，持续的成本控制、利息负担的减轻，以及因IMG与意甲达成和解而获得的2200万欧元营业外收入，帮助国米录得2300万欧元的净利润，连续第二年实现盈利。在这五个赛季期间，营业收入增长了44%，其中商业及其他收入大增54%，达到1.97亿欧元。在成本方面，阵容成本（员工成本+摊销）占收入的比例从109%降至68%，在保持竞技竞争力的同时，凸显了更可持续的成本基础。

自2021/22赛季以来，净债务下降了16%，从3.5亿欧元降至2.93亿欧元；利息支出则大幅下降45%，从2021/22赛季的5000万欧元降至2025/26赛季的2800万欧元，这主要归功于加州投资基金在2024/25赛季完成的债务重组。综合来看，尽管2025/26赛季因在欧冠附加赛中意外被博德闪耀淘汰导致收入放缓，但这些数据表明国米的财务基础已更加稳固。

财务上的进步伴随着国米估值的大幅提升。根据Football Benchmark的最新估值，截至2025年12月31日，俱乐部的企业价值达到21亿欧元，较2022年底的13亿欧元增长了70%。

企业价值是指企业的股权价值与净金融债务之和。Football Benchmark的估值方法采用收入倍数法，并通过一种算法对五个因素进行加权调整：盈利能力、受欢迎程度、竞技潜力、转播权运营以及球场所有权。 在确定企业价值后，通过从企业价值中扣除净金融债务，即可得出股权价值。从卖方的角度来看，如果出售资产获得的价格超过其投资成本，交易就会产生利润；反之则亏损。

对橡树资本而言，其对国米的初始风险敞口基本上就是那笔未偿还的贷款金额。随后，这家美国基金又注入了5200万欧元的新资本。总计约4.5亿欧元，这是计算回报的基础。早在2024年，国米的价值就已远超张康阳家族未能偿还的贷款金额，而近年来其价值更是大幅攀升。

截至2026年6月30日，蓝黑军团的净债务为2.93亿欧元。从Football Benchmark发布的最新估值（基于2023/24和2024/25赛季财报）中扣除这一数额，意味着国米的估算股权价值远超18亿欧元。根据目前的估算，与2025年12月的估值相比，橡树资本的账面收益可能已超过10亿欧元。如果俱乐部能保持近年来的竞技水平，收入和盈利能力的进一步提升有望推动估值的持续增长。此外，投资者不应忽视另一个重要催化剂：新圣西罗球场项目，该项目将在未来几年实质性地增强俱乐部的长期价值创造能力。

随着针对米兰市政府向国米和AC米兰出售地块的法律挑战被驳回，该项目已扫清了一大障碍。对国米而言，这不仅意味着基础设施的飞跃，更预示着财务上的巨大突破。新球场一旦落成，将成为两家俱乐部的战略资产，并提供大幅增加收入的机会。

在2024/25赛季，国米的比赛日收入达到1.04亿欧元（2025/26赛季为9600万欧元），若新圣西罗球场满负荷运营，这一数字有望大幅攀升。作为参考，在2025/26赛季，圣地亚哥·伯纳乌球场为皇家马德里带来了3.63亿欧元的收入，是翻新前赛季的两倍多。

米兰双雄新主场的时间表显示，工程将于2027年开工，球场将于2031年启用，正好赶上举办2032年欧洲杯的比赛。到那时，橡树资本可能已经套现离场，将俱乐部交给了新东家；或者他们也可能决定陪伴国米直到这一里程碑时刻，享受价值进一步攀升的红利。无论如何，只要项目按计划推进并达到预期，新球场将把国米推向一个全新的高度。而橡树资本目前潜在的巨额收益，届时可能会变得更加惊人。